סקירה יולי 2018

בית השקעות פריוריטי – אסף חובב

הסקירה הנוכחית עוסקת בפעולות המתבצעות במספר שווקים; ברחבי אירופה, ישראל והדגש העיקרי בסקירה זו על כלכלת ארצות הברית. בכל אחת מהכלכלות המוצגות, נבחנו מספר היבטים דרמטיים, השפעתם בהווה ובעתיד, על תיק ההשקעות של הלקוחות , במידה זו או אחרת.

בסקירה זו התמקד באופן נפרד, בהשפעותיה הייחודיות על שווקי , ישראל, אירופה  וארצות הברית:

ישראל

- צפי לעליית ריבית בחודשים הקרובים, זאת למרות, שהרמה האינפלציונית תהיה מתחת ל2% שנתי.

- הפדיונות של קרנות הנאמנות בימים האחרונים יתרמו רבות למשקיע "החכם" הפועל באופן וסולידי ורוצה לשריין ריבית פנימית טובה ביחס לסיכון של אגרות החוב.

- תנודתיות מסוימת במדד הנפט והגז הישראלי.

 

אירופה

- רמת אבטלה גבוהה ואינפלציה שנתית של 1.9% עלול להכניס את הגוש לסחרור לא פשוט

- צפי לעליית ריבית בחודשים הקרובים

- הבנקים באירופה מראים עליה בROE

- המשך עליית מחירי האנרגיה תגרום להשפעה שלילית

- רצוי להמתין ולבחון את התנהגות המשק לאחר הקטנת תכנית החילוץ אך, לאוהבי הסיכון יש 2 הזדמנויות.

 

ארצות הברית

- מלחמת הסחר עלולה לתרום להקטנת תקרת החוב האמריקאי ואף, להאטה בצמיחה לטווח הקצר.

- מדד LMCI מראה כרגע המשק האמריקאי מתקשה לעמוד בפני משבר.

- תכנית המיסוי, ותכנית השקעה בתשתיות.

- דו"ח תעסוקה מראה מגמה השומרת על תעסוקה רמה גבוהה.

- הזדמנויות במספר אפיקים בשוק הן במניות והן באגרות החוב .

 השוק האירופאי

אבטלה

רמת האבטלה באיחוד האירופאי עדיין גבוהה במיוחד (כ-8%.4. ) ובגוש האירופאי האבטלה עומד על כ 7%. כאשר יוון הינה המדינה עם אחוז האבטלה הגבוה ביותר של 21% לעומתה גרמניה עם אבטלה של 3.4%.
רמת האבטלה בצרפת הינה 9.2%, באיטליה 10.7% , פורטוגל 7.3%, ספרד 15.8%, בלגיה 6.0%, שבדיה 6.2%, בריטניה 4.1%.
מקור הנתונים:
Eurostat Statistics Explained

נתונים אלו, אינם מעודדים כלל וניתן להיווכח כי הבנק המרכזי ECB  יהיה חייב להמשיך לתמוך בשווקים ובכלכלה הראלית, על ידי השקעה בתשתיות, עידוד הבנקים לנתינת אשראי לעסקים קטנים ובינוניים. יחד עם זאת, הודיע לאחרונה הבנק ECB על צמצום התוכנית האשראי מ- 15 מיליארד יורו ל10 מיליארד יורו לחודש. זאת, בשל מספר סיבות:

- ראשונה- התלות שפתחו הבנקים האירופאים בכסף קל וזול מהבנק המרכזי.

- שנייה- היא ה- ROE של הבנקים קפץ מ3.2% ב2016 ל6% ב2017 (נרחיב על כך בהמשך).

- השלישית ואולי העיקרית רצון של ה-ECB לגרום לבנקים, משקיעים ויזמים להקטין את השקעתם במדינות השווקים המתעוררים ויותר להתרכז פנימה על מנת להוריד את האבטלה.

למעשה הקטנת תמיכה חודשית ב- 5 מיליארד יורו בחודש אכן, גרמה לפיחות באותן מטבעות ולהסטת כספים לדולר וליורו.

- רביעית הינה ניצנים חיוביים בהחלט של תכנית התמיכה של ה-ECB, לאחר שנים ניתן לראות כי הבנקים, במיוחד במדינות אשר הושפעו במידה מרובה מהמשבר, הראו גידול וצמיחה גבוהה במהלך 2017, וגודל האחזקה של הבנקים ב"נכסים רעילים" ירד דרמטי מהמאזן.

להערכתי ה-ECB ימשיך לתמוך בגופים הפיננסים אך, בדומה לארצות הברית יתחיל תהליך של "בדלנות אירופאית".  רמות האבטלה האלו (שאינם כוללים פליטים ומהגרים חדשים), במידה וימשיכו, יגרמו לשינויים גאופוליטיים בתוך המדינות עצמן ונוכל לראות "כוחות" אשר יטילו ספק רב ביעילות האיחוד האירופאי.

אינפלציה

הרמה האינפלציונית בשוק האירופאי נמצאת כרגע סביב הציר היעד של ה-ECB . למעשה הנתון של מאי האחרון מראה על רמה של כ-1.9% ולחלוטין ניתן לומר כי הגוש יעבור את הרמה של 2% שנתי בשנים הקרובות.

למעשה אם בוחנים מקרוב ניתן לראות כי בין החודשים אפריל מאי השנה התייקרו מחירי השירותים השונים (עמלות הבנקים למשל), אנרגיה ומזון. לא קשה להסיק כי גם בחודשים יוני ויולי המדד יהיה חיובי מפאת עליית מחירי הנפט בשבועות האחרונים.  

 

לעניות דעתי,  הצפי בשנים  הבאות יישאר סביב הציר של 2% לשנה.

מצב זה עשוי להוביל  את נגיד הבנק המרכזי לשנות את הריבית. כלומר, להפסיק את הריבית אפסית (ואת הריבית השלילית על הפיקדונות  0.1%-). מצב של אינפלציה ברמה של 2% + ורמת אבטלה גבוהה עלול בהחלט להכניס את המשק האירופאי לעצירה. 

אך לפני זה יש צורך לבחון מקרוב את מצב הבנקים באירופה

הבנקים "חגגו" בשנת 2017 לעומת שנת 2016 . ה- ROE של הבנקים קפץ מרמה של 3.4% לרמה של 6%. על מנת, להבין האם מדובר בצמיחה  אמיתית מבוססת כלכלה ועסקים יש לקראו את הנתונים. כפי שניתן לראות התרומה של גידול נכסים, כתוצאה מאשראי הינה שלילית אך קטנה ביותר רק 0.1% לעומת זאת, תרומה של 0.5% כתוצאה מעמלות (כתוצאה ממכירה של נכסים פיננסים כמו קרנות נאמנות וביטוחים). שערוך מטה של הנכסים השפיע פחות (הרבה פחות) מהצפי. במקביל, התרומה, הרבה ביותר לשיפור מצב הבנקים; הוא יישום תכניות התייעלות בבנקים. במילים אחרות, פיטורים וקיצוצים רבים, בייחד עם הקטנת הוצאות תפעול במחלקות שונות בבנקים.  

מקור: ECB.

בדיקה מדוקדקת מראה כי הגידול (מאסיבי) העיקרי בROE נעשה בעיקר בבנקים. במדינות אשר הושפעו ממשבר באופן אגרסיבי יותר (איטליה, ספרד פורטוגל).

 

 מקור: ECB.

מספר נקודות להבהרת השוק האירופאי

- ישנן סיבות טובות להקטנת תכנית התמיכה של הבנק ECB – במיוחד מהבנקים האזוריים.

- המשך עליית מחירי האנרגיה יגרום לייקור מחירי הייצור וישמר את סביבת האינפלציה חיובית ולא שלילית. למעשה מצב זה יקשה על המשך התאוששות של הכלכלה האירופאית.

- עלית מחירי האנרגיה, רמת אבטלה גבוהה ואינפלציה ברמה של 1.8-2.2 לשנה לא מבשר טובות כלל. למעשה זהו מצב אבסורד מכיוון שאינפלציה חיובית מראה בדרך כלל על צמיחה בכלכלה, אך דבר זה אינו מתיישב  (ולא יכול להתיישב) עם רמות  אבטלה כאלו בגוש.

- הקטנת תכנית ה-ECB פתח, צוהר על מנת, לבחון מקרוב האם הצמיחה אמתית בגוש או שנשענת על הזרמת כסף וביקושים מה-ECB ולא מהתעשייה היצרנית.

- תתכן עלית ריבית על ידי ה- ECB בחודשים הקרובים דבר שיחזק את מטבע היורו

- כרגע החשיפה לשוק האירופאי צריכה להיות מינימאלית אם בכלל. במידה וכן, הבנקים באירופה יכולים להיות אופציה היות וכל שינוי בריבית בגוש ישפיע על הרווחיות. אג"ח של ממשלת איטליה ל10 שנים בריבית יורו של 3.2% בהחלט יכול להיות מעניין ו/או לאוהבי הסיכון דויטשה-בנק DB יכול מאד להיות מעניין לטווח ארוך (מניה ואגרת חוב).

- מומלץ לבחון השקעה ישירה בפורטוגל דרך אחזקה ישירה של בנקים בפורטוגל.

- מומלץ להמתין לתוצאות של הרבעון הקרוב על מנת לבחון שוב את התפקוד של הגוש האירופאי. המלצה זו תקפה במיוחד לתקופה של מלחמת הסחר.

ארצות הברית

בניגוד גמור לאירופה השוק המקומי האמריקאי נראה הרבה יותר חזק, בעל משאבי טבע (גז, נפט, מתכות, עץ) משלו. כ85% מהייצור האמריקאי מיועד לשוק האמריקאי ולא נשען על שווקים וכלכלות חיצוניות. כלכלת ארצות הברית אינה מוטת ייצוא בניגוד לישראל וגרמניה אשר נשענות על ייצוא כ- 48% ו52% בהתאמה.

"מלחמת הסחר" אותה מנהל טראמפ בתבונה רק תגרום להכוונת עוד משאבים לתוך ארצות הברית ו/או שמירה על זכויות יוצרים וסחר שווה. לשם ההמחשה: יבואן אמריקאי בתחום המזון אשר הזמין מגרמניה למשל לא שילם מכס לעומת זאת יבואן גרמני אם הזמין סחורה חקלאית אמריקאית המכס הינו עד כ-300%. כך גם על מוצרי המתכות, פחם ואף הייטק במיוחד מול סין. טראמפ רוצה לראות את העניינים משתנים הן לטובת כלכלת ארצות הברית והן לטובת ה-Base הפוליטי אשר בחר בו לאחר שסבל קשות מהממשל הקודם (עובדי כפיים ואנרגיה). לכן אולי לטווח הקצר מלחמת הסחר עלולה להאט את קצב הצמיחה בארצות הברית אך יכולה לעזור מאוד בטווח הארוך.

קשה לאמוד מה תהיה התוצאה הסופית אבל בהחלט ניתן לומר כי ארצות הברית תצא מכך רק יותר מחוזקת כלכלית לעומת החלשות שאר כלכלות העולם.

תכנית התשתיות של טראמפ כוללת כ 1.2 טריליון דולר של השקעות בפיתוח, הקמה ותחזוקה של תשתיות מרכזיות בארצות הברית כגון: מובילי מים, שדות תעופה, כבישים, גשרים, תקשורת ועוד. יש לציין כי הממשל מעמיד לתוכנית רק 200 מיליארד דולר ואת שאר הכסף מחברות פרטיות על ידי עסקאות BOT (בדומה לכביש 6 בישראל). חברות אמריקאיות רבות מתמודדות למכרזים וגם זרות (אירופאיות וישראליות) תחת חברות בנות אמריקאיות. אפקט התכנית להערכתנו הינו חיזוק הדולר וירידה באבטלה (במיוחד בקרב חסרי השכלה אקדמאית) לכיוון 3.9% עד ל 3%.

תכנית המיסוי של הממשל הנוכחי אכן הועילה לשווקים אך מהווה גורם לפיצוץ עתידי שכן עדיין הסנאט מאשר כל כמה חודשים תקרת חוב גבוהה יותר מקודמתה. האם יש סיבה לדאגה? להערכתי כן, אך לא כרגע. נושא תקרת החוב עוד יגיע אך להערכתי לא בשנתיים הקרובות.

 בנקודה זו אני רוצה להציג מספר נתונים חשובים אשר יכולים להראות לנו מגמות כלכליות עתידיים

 הקו הכחול מתאר את שיעור הריבית על ההלוואות בארצות הברית ובאדום שיעור החיסכון האישי של האמריקאים. כמו שניתן לראות הריבית על ההלוואות עולה בהתאם לעליית ריבית של הפד. הריבית הממוצעת של הלוואות היום על יותר מ-4% ומנגד ניתן לראות כי ככל שהריבית עולה כך עולה גם החיסכון. מגמה זו יכולה ללמד על הקטנה בהכנסה הפנויה. השפל בקו האדום ב2018  דומה ברמתו לנקודה ב2008 (טרום משבר) ולמשבר ההייטק ב2001. את העלייה הקטנה ב2018 ניתן להסביר כתוצאה מתכנית הקלת המס של טראמפ. ניתן להעריך כי תכנית המס דחתה את המשבר ותרמה להגדלת ההכנסה הפנויה ולהמשך הסחר. קרי בשנה וחצי הקרובות לא נראה משבר אשראי בארצות הברית.

ב22 למאי 2014 ארצות הברית השיקה מדד הערכת משק ושינויים בתחום התעסוקה או בשמו באנגלית The labor market conditions index (LMCI), המדד מרכז כ19  אינדיקטורים בתחום התעסוקה ומצביע על שינויים עתידיים (אבטלה, חצי משרה/חלקיות, זמן מעבר ממובטל לעובד, יחס מפוטרים ביחס עזיבה מרצון, כמות עובדי משרה+, כמות מובטלים לאחר 27 שבועות...ועוד).  

על פי הגרף ניתן לראות כי השוק התעסוקה בארצות הברית יציב וזאת לעומת שנים של טרום משבר, לכן להערכתי כרגע לא נראה משבר תעסוקתי או עלייה באבטלה (בצורה דרמתית) בזמן הקרוב. לחדי העין ניתן לראות כי המדד למעשה עוזר לחזות משבר, עוד לפני הנפילה הגדולה ב2008 המדד הראה כי שוק התעסוקה עובר משבר ויש שינויי ניכר בתחום התעסוקה. כך גם ב2001.

 

נתון נוסף שמחזק את הערכה הינו קו המומנטום של המדד (באדום) שנמצא מעל רמת המדד עצמו, במידה ומומנטום המדד ירד מתחת אזי נקבל אינדיקציה לא חיובית. גרף זה שונה קצת מקודמתו בכך שהוא מודד 24 משתנים המשפיעים על התעסוקה.
לגרף אינטראקטיבי

מדו"ח התעסוקה של 6.7.2018 (שישי האחרון), ניתן ללמוד מספר דברים:
בשלושה חודשים האחרונים נוספו למעלה מ 200 אלף משרות כל חודש, נרשם גידול 2.7% במשכורות, עסקים קטנים ובינוניים מדווחים כי הבעיה הגדולה שלהם היא מציאת עובדים מוכשרים לכן מורידים מדרישות התפקיד ועל מנת לשמר עובדים קיימים העלו את אחוז מקבלי הבונוסים. החדשות הטובות מראים כי מקומות עבודה מוכנים להשקיע רבות בעובדים לא מלומדים או שלא מוכשרים על מנת להפוך אותם לעובדים מתאימים. כל אלו ועוד ימשיכו לתמוך בשוק העבודה בארצות הברית.

    השפעת שוק העבודה על מדדי הבורסה ואגרות החוב

כל ירידה ברמת האבטלה הינה סיבה טובה המראה על יציבות כלכלית. למעשה זה לא מה שקורה בשווקים ובתשואות לפדיון של אגרות החוב.

   ב2 לחודש פברואר 2018 פורסם דוח תעסוקה וירידה באבטלה. בגרף השמאלי ניתן לראות כיצד הדיווח החיובי על ירידה ברמת האבטלה גרם לזינוק בתשואה לפדיון על האג"ח האמריקאי ל10 שנים. בגרף האמצעי החל מה2 לחודש פברואר (יום הדיווח) ניתן לראות כיצד מדד הS&P ירד תוך עליה חדה בנפח המסחר – מדד הפחד VIX.   

הסיבה היחידה לתגובה ההפוכה הינה חשש אינפלציוני.

 מספר נקודות להבהרה על השוק האמריקאי

- ההיטק האמריקאי (מיקרוסופט למשל) ותעשיית האנרגיה הינם הקטר? העיקרי לשנים הקרובות.

- בתחום ההיטק תחום ה- Ecommerce ופלטפורמות סחר שונות יהוו אטרקציה טובה לעומת חברות הקמעונאות. תעשיית הנשק מראה חוזקה וגידול, לאחרונה פורסם כי ב5 שנים הקרובות 50% ממטוסי הקרב יהיה F35 האמריקאי. השפעה עקיפה על התעשייה הישראלית. 

- כאשר הריבית הפדראלית תגיע לרמה של 3% -4% הריבית על ההלוואות כמעט ותכפיל את עצמה ותגרום לבעיית אשראי בהיקף רחב.

- כרגע לא נראה כי ארצות הברית עומדת לפני משבר כלכלי ובטח לא משבר תעסוקתי.

- תחום אגרות החוב מאד אטרקטיבי לאוהבי ושונאי סיכון. בהחלט ניתן למצוא אגרות חוב עם תשואות שנתיות יפות. התקופה הקרובה תהיה הזדמנות מעולה לבנות תיק עם תשואה– כמובן ניתן לנטרל מטבע.

- לא נראה באופק משבר מהותי בארצות הברית בחודשים הקרובים אך ישנם מספר סימנים הדרושים המשך מעקב כגון: המשך קצב עליית ריבית, חסכון פרטי ושינויים בשוק התעסוקה.

- מניות דיבידנדים

- השקעה ארצות הברית עדיפה (רמת סיכון סיכוי) על פני אירופה. לכן מומלץ כי החלק עיקרי של הלקוח יהיה בארצות הברית מתוך כל החשיפה לחו"ל.

 ישראל

הרבה שאלות יש לגבי השוק המקומי:

אינפלציה

     מתוך דוח בנק ישראל " סביבת האינפלציה ממשיכה לעלות, בתמיכת המדיניות המוניטרית       המרחיבה, אך היא עדיין נמוכה מהיעד. הציפיות והתחזיות לשנה נמוכות מעט מהגבול התחתון של היעד, והציפיות לאינפלציה בטווח של שנתיים ומעלה מצויות בתוך היעד".

 נכון להיום האינפלציה השנתית עומדת על 0.5% וריבית בנק ישראל על 0.1%, אין ספק כי מדדים אלו לא יישארו באותה רמה בחודשים הקרובים. גם על פי תחזית שוק ההון הציפיות מוגדרות כהפרש בין התשואות של אג"ח ממשלתיות לא-צמודות לתשואות של אג"ח ממשלתיות צמודות (Break-even Inflation) ) האינפלציה תמשיך להיות חיובית במהלך השנה (12 חודשים קדימה) תעבור את 1%.

בעבר אינפלציה של 1% לא היית גורמת לעלית ריבית אך למעשה קצב עלית ריבית בארץ תהייה תלויה במספר גורמים: צפי לעליית אינפלציה –בעבר הריבית היית ראקציה (תגובה לאחר מעשה) לאינפלציה אזי תנודה בריבית היום תהייה ראקציה לצפי אינפלציוני. גורם נוסף רמת האינפלציה בגוש האירופאי וארצות הברית, לא תתכן רמת אינפלציה בארצות הברית ואירופה סביב 2% ובארץ לא תהייה עליה. המשק הישראלי הינו משק מוטה ייצור ולא לשוק המקומי ושכך השפעת עליית מחירים הינה נגזרת הכרחית. עליית מחירי האנרגיה תשפיע המדד בארץ.

 סחורות

מחיר הנפט בעולם מושפע כתוצאה מיציאת ארצות הברית מהסכם הגרעין והטלת סנקציות נוספות על אירן הכוללות איסור קניית נפט. רוסיה וערב הסעודית הודיעו כי הם "ישלימו" כל כמות חסרה על מנת שהשוק לא ירגיש כל חוסר. צריך לזכור כי כלכלות ערב הסעודית ורוסיה נשענות בעקר על מחיר הנפט וגז ולכן מחירה של חבית נפט בין 65 ל72 דולר יכול מאד להתאים להם, האיום שהשמיע אירן כי אף מדינה במפרץ לא תמכור נפט אם אירן לא מוכרת גם ישפיע אך קשה מאד לראות כיצד אירן תכנס ראש בראש עם ארצות הברית. 

מדד הנפט והגז בישראל

לטווח ארך מאד, מדד זה יהיה תמיד עם פוטנציאל אך לחודשים הקרובים המשך לצפי תנודתיות מכמה סיבות וביניהן פתיחת חוזי הגז עם חברת חשמל ומציאת מאגר גז נוסף במצריים. מאגר נוסף יגדיל את הסיכויים לפתיחת החוזים הקיימים ולעדכון המחירים למטה.    

שוק אגרות החוב בישראל

הירידות במהלך השנה 2018 ועד עכשיו יצרו למשקיע מספר הזדמנויות לבנית תיק סולידי עם תשואה פנימית יחסית גבוהה לשונאי הסיכון מבנינו. להערכתי משקיע שיהיה מוכן לראות עוד מהתנודתיות הרבה בזמן הקרוב יוכל ליהנות בהמשך הדרך.  לאחרונה בצענו מספר שינויים בתיק – החלפנו בין אגרות חוב (ממשלתיות ו/או חברות ממשלתיות) לאגרות חוב קונצרניות צמודות מדד ומדורגות גבוה עם ריביות מעולות.   

שוק המניות הישראלי

השוק הישראלי יושפע בעתיד הקרוב ממספר גורמים

- המשך תנודתיות בחו"ל. בעיקר מדד תל-אביב 35 , לכן חשיפה עדיפה ל תל אביב 125 ו/או 90.

- הבנקים והגופים הפיננסים ירוויחו מהמשך קצב עלית האינפלציה והצפי לעליית ריבית. לטווח הקרוב יתכנו הפסדים כתוצאה מפדיונות של קרנות נאמנות.

- תעשיית הגז – תשפיע בעתיד הקרוב על כל המדדים המובילים לכן למשקיע "הרגיש" לתנודתיות לא מומלצת חשיפה ישירה למדד כרגע.

   

אסף חובב

מנהל השקעות פריוריטי ניהול נכסים

מס' רישיון 11050

הכותב הינו בעל רישיון לניהול תיקים והשקעות ומתמחה בניהול הון אישי. ייתכן כי לכותב יש עניין אישי בנושא )ניירות ונכסים פיננסים(. הייעוץ ו/או כתבה ו/או הבלוג לא מהווה תחליף ליעוץ המתחשב בצרכים המיוחדים של כל אדם. המידע הינה לצורך אינפורמטיבי ו/או כללי בלבד ואין להסתמך עליה לביצוע עסקאות כלשהן מכל מין וסוג שהוא וכן אין לראות בה תחליף לייעוץ ו/או שיווק השקעות ו/או ייעוץ ו/או שיווק פנסיוני ו/או מתן שירות פיננסי בכל נושא אחר.